论中国饭店产业的资本化进程及其影响

　　从投资角度而言，饭店只不过是投资者在不动产市场上用以谋求资本的价值增殖最大化的工具。记得2001年的秋天，我在成都与上海国际汽车城置业有限公司的费淳路总裁合作海螺沟产权酒店的项目时，曾经就什么是产权酒店有过一番看起来很是学术问题的争论：什么是产权酒店？作为从事饭店管理研究的我坚持认为，产权酒店是本质上是酒店，冠以产权的名称不过是一种营销手段；而费则坚持认为产权酒店从本质上说是一种金融产品，饭店这样一个实体和管理过程不过是为金融产品增值服务的。

尽管开始我并不认可这一观点，觉得他之所以这么说，可能是与他长期从事资本市场运作所伴生的“资本帝国主义”意识有关，但是我的经济学背景告诉我，他可能是对的。从金融的视角来看，经营活动不过是金融资产增值的必要手段；而所有的融资、投资、并购、新建饭店和出售饭店实物只不过是不同资产形态的转换而已。对于中国饭店产业而言，最稀缺的可能就是这么一种资本意识。正是这次讨论，导致了我在2003年初对2002年度的中国饭店产业进行宏观评论的时候，《以资本的名义》成了一个总括性的标题。

　　一、中国饭店产业的资本化进程回顾

　　饭店管理可以多个层面加以解析，比如从产品运作层面，从内部管理功能的层面，从投资与生产要素组合的层面，还可以从政府的行业管理和社会文化影响等层面。就每一层面的运作侧重点来看，第一个层面是寻求既定市场下的产品质量最优化，第二个层面则是寻求供给大于需求的竞争态势下的市场份额的扩。而对于资本市场，特别是产融结合市场的关注则是寻求企业规模扩大，进而是包括生产能力在内的市场控制力的强化。一旦把眼光从产品市场转向资本市场的话，我们将会发现来自于资本市场的推动对中国饭店产业的规模发展、结构优化、公司治理和产品创新等方面推动将是革命性的。因为在市场经济条件下，只有资本——能够带来剩余价值的价值——持续增殖的冲动才能不断地寻求和发现新的产品市场并满足不同类型的旅游者以住宿需求为核心的综合需求。这里所说的革命性还体现在：引入资本市场的中国饭店产业不仅要满足消费市场旅游需求，还要满足生产要素市场的资本回报需求。对于饭店管理者而言，我们不仅要听旅游者和员工的声音，还要听资本家的声音。

　　新中国饭店产业的发展从起源上看是由国有资金（是“资金”而非“资本”，因为它在很大程度上并不是以追逐利润最大化为目标）推动的。多数情况下，是政府的公务人员的旅行和休闲度假需求在引导产业型态的变迁。但是产业化和市场化导向的中国旅游市场的扩大和政策的支持，越来越多的非政府公务人员可以通过产品市场购买高档饭店的服务产品。这种产品市场的开放增加了饭店运作目标的复杂性，即越来越多的商业因素进入了饭店的目标函数，并进一步带动投资渠道的扩大，使得国有企业等法人资本、自然人资本，甚至是境外资本得以投资饭店产业。结果就是饭店业资本市场的萌芽与发育。

　　一方面是越来越多的需求拉动的饭店产品市场需求更多的投资增量，另一方面是软预算约束的财政资金和国有企业非商业化导向的投资资金越来越趋于减少。这两股力量迫使中国的饭店产业必须向资本市场寻找新的投资来源。而随着非国有资金在饭店资本市场中所占的比例越来越大，饭店的商业目标也就越来越明显。这一演变进程的最终结果就是饭店本身成为资本市场的投资品，即对于投资者而言，他们用以交易的对象不仅仅包括饭店服务，还包括饭店资产。一般来说，资产（assets）的寿命要比产品（product）更长一些，因而可以在一个时间买入，在另一个时间卖出。所以今天个人愿意支付的价格不仅取决直接收益或利益，而且也取决于对明天状况的预期，或者说取决于这些资产在未来能出售的价格。当这种以资产为标的的交易活动大量出现，参与者越来越多的时候，我们说饭店价值的符号化时代就来临了。如果同时存在一个以银行、股票、债券、基金、保险为代表的，相对完善的金融资本市场，那么饭店产业将同时呈现产品市场、劳动力市场和资本市场并存的局面。而且随着服务产品标准化和饭店管理规范化的成熟，产品市场的问题在整个产业格局可能会相对弱化，而资本市场的问题则可能逐渐显化。

　　二、资本市场在饭店产业中的作用途径与影响机制

　　从产品市场与资本市场对接的角度来看，资本市场对饭店产业的推动与影响可以从以下三个方面加以思考。

　　首先是投资者对于饭店产业的进入途径。我们知道，饭店是一个资金密集型的产业。对于任何一个投资者而言，首先面临的问题是如何进入，包括进入的细分市场，进入的方式，比如是新建饭店，还是收购一个既有的饭店。从中国饭店产业的现状出发，我觉得后者更有现实意义。中国现有旅游住宿机构29万家，其中星级饭店就有9000家。从总体规模上看是能够适应中国旅游与旅行市场发展需要的。现在要做的是对整个产业层面的整合工作。比如现在很多饭店如果GOP的角度来考察其经营绩效的话，很多饭店是不错的。但是由于许多饭店的财务成本过多，也没有加入某一个饭店集团或大型集团公司的产业群中去，其居高不下的业主成本拖累了饭店的经营绩效和竞争能力的提升，而且抗风险能力很差。资本市场对上述问题完全是可以有所作为的。如果以股票、基金、债券、战略投资为代表的资本市场能够与饭店产业更加紧密地融合在一起，那么中国饭店产业现存的很多问题是完全可以通过多渠道融资、债务重级、股权分散等方式加以解决的，而战略投资者也可达到快速进入市场的目的。

　　其次是居于产业领导者地位的饭店集团或其它旅游企业集团借助资本市场的力量，通过兼并、收购的方式从内部整合中国饭店产业，以达到快速扩大市场份额，获取战略竞争能力的目标。但是要达到这一目标，现有的饭店企业是需要投入大量的资本和技术研发力量的。如果我们不能通过与资本市场的融合，从战略转型的角度着手解决产权问题，那么很多问题是无法从根本上加以解决的。鉴于目前国有资产占有中国饭店产业的绝对比重，国有饭店如何借助资本市场的力量重组整合产业组织就是一个极为迫切的课题。当前饭店产业资本运作的一个突出现象就是型非饭店类企业集团对饭店产业的战略性进入，其中既有像中粮集团、中石油集团、中石化集团、中航集团这样在主辅分离的战略调整过程中，对原有的旅游住宿产业领域进行重新整合，以全新的姿态进入饭店产业的案例；也有类似红塔集团、三九集团的机构在多元化发展战略和产业转型战略实施过程中通过新建和并购饭店资产的全新进入者；还有上海锦江、北京首旅这样原有的行业领导者在地方国资委的主导下通过内部饭店产业的资源整合做大做强者。另外，相当一批基金类的战略投资者正在通过产权收购的形式进入饭店市场。在资本市场的作用下，新一轮的并购重组正在展现。可以预期，只要我们不人为地阻碍资本市场的自发力量发挥作用，“政府引导、市场发育、大集团主导、中小企业分散布局”中国饭店产业结构的理想目标在未来的3-5年时间里一定可以构建起来。

　　第三是退出的问题。在一个资本市场主导下的饭店产业中，明晰的产权和自由自愿转让资产的要求是必然。对于传统体制下的饭店经营者来说，由于不存在市场风险，所以更倾向于持有饭店；但是对于投资者来说，太多的市场风险需要规避，而且其追求的目标是资本的增值或者是利润，如果能够通过对饭店资产本身的交易来达到其目标，那么他为什么一定要持有而不是让渡产权呢？因此，资本市场对中国饭店产业的影响除了进入、并购重组以外，一定还有一个退出机构的建立和完善问题。

　　投资理论认为，预期收益（expatiated return）、风险(risk)、税收优惠(tax-favored)和流动性(liquidity)是衡量投资属性的四个主要因素。在估计从一种资产中获得的总收益时，明智的投资者将这种资产的持续不断的收益（银行账户或债券的利息、股票红利、住房租金等）与其潜在的资本收益结合起来。所以仅从预期收益的角度而言，饭店业一方面需要向投资者提供由现金流而来的即期收益，另一方面还需要通过各种可用的资产升值途径带给投资通过资产交易，即出售其所拥有的资产所得到的资本增值。今年在北京发生的同仁医院收购资不抵债的三星级旅游饭店改为住院区的案例可以视为饭店退出机制的一种创新。而从资本市场的角度而言，包括股权的转换在内的资产价值形态的转化才是饭店产业退出机制的重点之所在。

　　三、引入证券市场和拍卖平台解决国有饭店的产权问题

　　在国有饭店产权创新的过程中，我们要注意借用包括股票、债券、基金等证券市场和拍卖、投资银行、财务顾问等机构平台的力量，不要只在饭店产业内部和职能管理的层面上找出路。

　　关于股票市场对国有饭店的影响问题，已经有了很多的理论和实践经验。这里需要强调的是，我们不仅要关注上市对国有饭店的经营业绩的短期影响，还要看到它对国有饭店从产品经营到资产经营，从传统封闭的管理结构到现代开放的企业制度建设方面的中长期影响。对一些暂时还处于事业性质的国有饭店来说，中国证监会发行部于2002年4月发布的《股票发行审核标准备忘录（2002）第10号》则提供了更为有利的制度空间。该备忘录规定了事业单位作为发起人及其盈利业绩连续计算问题的处理标准。备忘录规定，在国家对事业单位作为发起人没有特殊限制的前提下，企业化经营的事业单位只要依法办理企业法人登记，取得企业法人登记证明，并且该事业单位具有国有性质，应当按国有企业对待，适用《公司法》第152条的规定。

　　除股票市场以外，基金市场在未来一个时期也必将对国有饭店的体制转型和产权结构创新发挥积极的影响。由于持续的体制改革和快速的经济发展，社会财富急剧增长，社会分工日益膨胀，中国已经出现一个巨大的资产管理市场。越来越多富有的机构和个人开始寻求有效的外部资产管理安排，各种形式的专项基金和专用资金，以及公众投资者开始青睐外部的财产管理安排。现在，形形色色的资产管理机构和管理业务正在逐渐发育与成熟。抛开金融机构的资产管理业务，仅民间各种理财机构所从事的资产管理的量已经高达7000亿元。［1］随着以市场化取向的改革开放进一步推进，中国的资产管理水平还将继续发展。如此庞大的基金市场肯定需要多元化的投资渠道。从国际经验来看，基金的出路主要在于三个方面：高收益、高风险的股票市场，中等收益、较低风险的债券市场，以及稳定收入，低风险的不动产市场。无论是股票市场还是债券和基金市场，包括饭店业在内的广义不动产市场都是社会资本较为看好的目标市场。一旦此类市场发育成熟，就必然对会国有饭店的产权结构调整带来难得的市场机遇。

　　另外，日渐成熟的拍卖市场也同样为国有饭店的产权处置提供了新的选择。2002年8月，中国银行上海分行与上海拍卖行有限责任公司，华星拍卖有限公司共同签订了《共同处量不良资产银企合作协议》。范围包括土地、房产、机器设备、股权、经营权等。此外，拍卖行还将对所处置的资产进行清理、估价，提供处置方案。方案经中行内部评审确认后进行拍卖或变卖程序。应该说，将银行的抵债资产公开拍卖的不良资产处置创新形式，能够带来“多方获益”的局面。银行将自己的抵债资产推向市场，提高了资产的回收效率；竞拍的投资者则有了更广泛的选择余地，以低于一般市场价格获得“含金量”较高的资产；拍卖行则从中获得佣金。实际上，通过公开、公平、公正的市场渠道处置资产是银行界的国际惯例。它也能够从宏观上促进社会资源的充分利用。

　　四、中国饭店产业证券化的趋势与展望

　　在利润平均率规律的作用下，传统的饭店产业正在从主要依靠服务市场的产品交易来寻求投资回报，转向主要依靠以土地、建筑物、设施设备、品牌等有形和无形资产的产权交易来寻求投资回报。因为随着时间的流逝，土地会因为其越来越稀缺而变得越来越有增值的空间，沉淀在品牌、商誉等无形资产中的产权比重也越来越大。资本品本身正在成为一种交易的对象，而且随着中国资本市场和饭店产业的进一步发展，中国饭店产业的资本化的程度和范围也都必将越来越趋于扩大。将来会有更多的资本要素寻求与饭店资源的融合，通过产融结合来推动中国饭店市场和产业运营的创新与发展。

　　随着更多的资本力量介入饭店产业的运行，饭店的业主也会越来越关心饭店的投资回报，并有利于饭店现代企业制度的建立和完善。众所周知，企业的资产总额是由所有者权益和负债两个部分构成的。两者之间应有一个合适的比例关系，如果负债比例过大，那么经营过程中的财务成本就会高到影响企业正常运营的程度。从中国饭店企业的资本构成来看，由业主投资形成的所有者权益所占比例太低，而融资成本则相对太高。大多数的国有饭店的建设成本主要是由银行借款承担的，其中经济转型和国家财政体制改革过程中的“拨改贷”政策在饭店业建设高峰期则强化了这一指标。这样的饭店如果只是用于内部接待服务，包括银行还款在内的经营成本则政府主管部门或饭店所属的大型企业集团的主业承担，那么类似的财务结构不会影响饭店的运营。但是如果要求饭店本身就是一家在旅游和旅行服务市场上独立运行的商业主体，而且所有者还要求利润方面的回报，那么由此产生的问题立即就会浮现出来，居高不下的财务成本导致了如业内人士所言的“饭店为银行打工”的局面。不从饭店的财务结构和产权安排的角度考察，我们就无法理解一批由境内外知名饭店管理公司所管理的饭店如上海的金茂凯悦、北京的奥林匹克等，尽管经营客房出租率、经营毛利率（GOP）等经营和管理指标较好，但是业主仍然感到难以为继，甚至要转让的“悖论”。无论是从理论上，还是从实践上，类似的问题都不是传统的饭店职业经理人所能解决的。道理很简单，财务结构和产权安排是投资层面的问题，是应该由业主考虑的问题。

　　需要指出的是，如何我们如何强调资本市场在饭店产业中的作用，饭店的产品经营都是整个产业运行的基础平台。因此，如何处理好资本运作与产品经营之间的关系是当前中国饭店从业人员的一项急需要妥善解决的一项现实课题。产品运营为基础，资本市场求发展。在此过程中，职业经理人扮演了极为关键的角色。既要积极学习相关知识，主动迎接资本时代的到来，也不要妄自菲薄。对于新进入饭店产业的企业家和经理人来说，需要向饭店职业经理人学习，毕竟再好的战略规划也代替不了执行。